海瀾之家業績增速后的擔憂：庫存95.8億元

公民男裝品牌海瀾之家(600398.SH)近日發布了上市之后第二年的功勞顯示，全年主營業務收入158億元，同比增加28.30%，歸屬母公司凈利潤29.5億元，同比增加24.35%，再一次用超優顯示笑傲A股男裝品牌上市公司。


　　2015年是海瀾之家借殼上市時，給功勞答應的第三年，到2016年底，公司將著裝此前發布的連續4年的功勞答應。

　　雖然功勞顯示照舊亮眼，但是公司存貨猛增，以及全體店面質量和贏利本領的下滑卻讓人擔憂。

　　2013年海瀾之家借殼凱諾科學技術，在彼時的方案中，公司答應2013-2016年扣除非經常損益后歸屬母公司的凈利潤離別為12.1億、14.7億、17.1億和19.1億元，對應凈利潤同比增速離別為42%、21%、16%和12%。在功勞答應期間內，若海瀾之家在2013至2016四個會計年度，截止到每期期末聚積的扣非后實際凈利潤數目未能達到購買人答應的數目，則海瀾集團應以借殼交換取得的凱諾科學技術股份向公司進行補上。

　　在此前的三年中，公司都超額完成了目標，甚至在2014年就已超過2016年的目標值。現在看來，有了前三年的聚集，最后一年順利完成目標接近無掛念。

　　在營收和凈利潤都連續維持高速增加之際，庫存數據卻泄露出公司的憂愁。截止到2015年年底，公司存貨高達95.8億元，同比增加了57.4%，占總財產的比例超過40%。用戶界面新聞基礎wind數據庫統計的A股38家上市服裝企業宣布的2015年年報，期末存貨總量為353.96億元，占總財產比率為21.47%。

　　對2015年猛增的存貨數據，公司在年報中給的分析是，主要由于業務格局擴大增加備貨，且2015年暖冬氣候引起賣出未及期待所致。

　　由于在借殼收購中發表的收購人2009年到2012年數據均為海瀾集團的全體財務數據，用戶界面新聞基礎面對發表的數據整理出了近三年上市主體的數據，從完全金額看，2015年95.8億元的存貨水平相比2013年已經翻倍，但是從存貨占總財產的比率來看，情形尚且對照穩定。

　　海瀾之家存貨財產比率對立主要爭勝對手偏高，主要是由于公司選擇類直營模式，在產品實現最終賣出后認可收入，因此門店陳列產品算為公司存貨，而爭勝對手的擔任商加入模式下店面產品不計入存貨。其次，海瀾之家將生產環節外包，固定財產投資格局小，且賣出環節采類直營模式，應收賬款金額小。因此整體來看公司存貨財產比率較高。

　　而類直營模式，正是海瀾之家前些年在男裝職業功勞逆勢上升的獨有的之處。公司將加入商行為“財務投資者”，開設新店時，由加入商擔責商店裝修費用、租金費用、水電氣費、物業費用、商店人員報酬等開支，海瀾之家則全權擔責門店的運營，包括管理和營業人員的培養、錄用、薪酬，店面的鋪貨、換貨以及店面裝修等，實現“千店一面”的要求，因此從商店特性看，海瀾之家將此種模式定性為類直營。

　　這種類直營模式兼具了直營和加入的優勢，海瀾之家對途徑掌控力強，直接掌握終端設備賣出政策和店面相貌，同時又能充分發揮社會本錢，用較低的初始本錢大格局的開拓終端設備鋪點。但是，這種模式的危險在于，存貨負擔較大，一天之內發生庫存聚集情形，贏利本領將大受影響。

　　從用戶界面新聞整理的同類男裝上市公司的數據對比來看，海瀾之家在毛利息率維持對立中等的水平情形下，凈利息率遠高于別的三家公司，這也得益于類直營模式縮小了出售商的層層扣點，扁平式的構造下讓公司的凈利息率明顯高于爭勝對手。

　　國泰君安整理的海瀾之家最近五年店面數量和單店收入數據能夠很清楚解釋，這五年來海瀾之家營收快速增加的原由。從2011年到2015年年底，海瀾之家的門店數翻了一翻，共擁有“海瀾之家”門店3516家。在商店數量增加的同時，單店收入數據也在不斷爬升，兩者的乘數效果推動公司全體營收都快速增加。

　　但是，這些數據不是沒有令人擔憂的地方，隨著覆蓋地域越來越多，高基數的情形下，店面數量同比增速已經由開始的超過25%下滑到2015年的5.02%。更讓人擔憂的是，2015年上半年的單店收入同比增速仍維護在30%支配，但是結合年報發表的情形，2015年冬季賣出不及期待，預估全年單店收入增速將大幅下滑。由此可推斷，公司的賣出收入將要面臨增速下滑的功勞拐點。

　　目前海瀾之家旗下包括“海瀾之家”、“愛居兔”、“百衣百順”和“圣凱諾”四個主打品牌，覆蓋不同客戶群體。值得注意的是，百依百順主要以尾貨處置為主，目前是品牌聯動店的形式，未來打算開單店。結合2015年年底年報發表的各個品牌開店情形考察，百依百順2015年新開店同比增速最快，這也從一個側面反照出公司去庫存的負擔。　　

　　在發布2015年全年功勞的同時，海瀾之家也通告了2016年第一季度的賣出情形，2016年第一季度營收和歸母凈利潤離別同增11.9%和10.3%，增速較去年同期放緩。